宇树上市，AI格局要定型了吗？,宇树上市进展

　　对于许多打新族而言，今天（8月10日）的A股账户几乎被同一个名字刷屏——宇树科技。这只即将登陆科创板的“高性能通用机器人第一股”，与创业板绿控传动、北交所双英集团一同开启申购，但后两者在宇树科技耀眼的光芒下几乎成了陪衬。多家券商综合测算显示，宇树科技网上中签率极有可能落在万分之二到万分之三的区间。

　　这个数字有多夸张？此前被疯狂追捧的半导体龙头长鑫科技，中签率还有0.47%，而宇树科技的抢手程度直接将其打新难度推高了近二十倍。

　　2026年以来，A股新股上市首日平均涨幅高达276.04%，若以此简单推算，中得一签宇树科技的账面盈利有望突破20万元，仿佛一张“科技彩票”。

　　这份狂热并非毫无来由。

　　根据招股书，宇树科技是国际领先的高性能通用机器人企业，在四足机器人和人形机器人领域均占据全球第一梯队。

　　公司不仅在全球率先实现高性能四足机器人的公开销售与行业落地，2025年人形机器人出货量更是高居全球第一。其产品广泛应用于国内外知名高校、科研机构与开发者社群，在海外市场尤其受认可。

　　翻看业绩，2023年营收仅1.59亿元，2024年跳升至3.93亿元，2025年则直接跃上16.99亿元，同年归母净利润达到2.78亿元，成功扭亏并快速释放利润。

　　这样的成长性，在硬科技赛道中也堪称罕见。

　　市场太渴望硬科技“新物种”了，以至于把一只尚未证明盈利可持续性的新股，推向了供需极度失衡的顶点。

　　按照一般常识，中签难度本身会形成一种“稀缺品溢价”的正反馈，让投资者潜意识里将中签与稳赚划上等号，而忽视了首日破发或者高估值后漫长回归的可能。

　　毕竟，276%的平均首日涨幅是2026年以来的整体数据，它包含了不少股价基数较低、流通盘较小的标的，不能线性套用在任何一只新股上，尤其不能套用在一家业绩增速已经出现结构性分化的企业身上。

　　之前我其实就有过一个疑惑，一家公司亏了几十个亿，股价凭什么还在涨？智谱AI上市前一年亏了将近五十亿，收入连研发投入的四分之一都不到，市值却被推到大几百亿。MiniMax也一样，用户涨不动了，算力成本降不下来，照样敲钟上市。

　　很多人以为中国AI大模型行业迎来了属于自己的高光时刻。

　　但你要知道，上市了，并不是胜利了，而是整个行业被推到前面，接受公开审视的开始。从这一刻起，所有关于技术参数、融资轮次、估值神话的故事都必须退场，取而代之的是最朴素也最残酷的问题：这家公司到底能不能赚钱。

　　两年前，中国AI大模型行业还沉浸在一场前所未有的资本狂欢里。2023年到2024年间，六家由顶尖人才创办、融资轻而易举的独立大模型公司被称为“AI六小龙”，它们齐聚在通用大模型赛道上，试图造出中国自己的世界级模型。

　　那时没人怀疑它们的未来，资本争先恐后涌入，估值一轮高过一轮。然而这股热潮仅仅维持了一年就迅速冷却。

　　最先掉队的是百川智能和零一万物。

　　这两家公司不是说没有技术积累，只是每一次模型升级都需要数亿元级别的投入，一年没有几十亿研发资金就无法维持竞争力时，资金链的紧张迅速放大了它们在技术迭代和人才留存上的短板。

　　百川智能被迫全面转向医疗垂直领域，虽然在某些医院场景做出了成绩，但已彻底退出一线通用模型的竞争序列；零一万物收缩业务，放弃大模型研发，转向轻量化的行业定制，核心人才流失，融资困难，渐渐从公众视野中淡出。

　　六小龙缩减为四小强，行业的残酷淘汰比所有人预想的都来得更快。

　　紧接着，港交所放宽未盈利科技公司上市规则，给了这些烧钱不止的公司一条新的出路。

　　智谱和MiniMax抢先一步登陆港股，成为第一批上市的中国大模型公司。

　　从表面看这是成功突围，但从资本逻辑看，这更像是生存压力下的必然选择。早期投资机构需要退出通道，公司每年巨额亏损只能依靠融资续命，上市成了唯一还能打开的那扇门。

　　而这扇门一打开，原本在一级市场可以被无限推迟的盈利拷问立刻变得无法回避。

　　二级市场不看2040年的终局幻想，它看的是下个季度的收入和亏损有没有收窄的迹象。

　　当一家公司收入规模远不能覆盖研发支出，大部分收入又来自难以规模化复制的定制化项目时，二级市场给出的估值往往会比一级市场更加冷静甚至苛刻。

　　对已经上市的两家公司来说，超高估值、持续扩大的亏损、业绩增长的巨大压力同时压在身上，任何一次财报不及预期都可能引发市值的剧烈波动。

　　行业内很多人把垂直赛道看作通用大模型竞争失利者的退路，但实际情况远比想象中更不乐观。垂直领域听上去专业而安全，好像只要把模型做得足够懂某个行业就能避开大厂的锋芒。但问题在于，垂直领域的技术门槛并没有想象中那么高。

　　百度、阿里、华为这类公司完全有能力快速推出针对特定行业的版本，凭借更低的定价和更完整的服务体系抢占市场。

　　与此同时，垂直行业的客户需求极度分散，每个医院、工厂、政府部门的需求都不一样，交付周期长、回款慢、利润微薄，而且很难形成真正的产品化和规模化。

　　做通用大模型虽然烧钱，但一旦跑通就能服务海量用户，边际成本趋近于零；做垂直定制则是做一单赚一单的辛苦钱，每增加一个新客户就需要投入相应的人力和时间，边际成本几乎无法递减。那些从通用赛道退出的公司并没有找到一个更安全的港湾，只是换了一种消耗方式——从被算力成本烧死，变成被交付成本和应收账款慢慢拖住。

　　在这样的格局下，没有上市的DeepSeek和Kimi反而走出了一条不同的路。DeepSeek凭借出色的成本控制和技术实力，在模型性能上直追国际一线水平，同时主攻海外市场，避开了与国内巨头的正面交锋，用户增长迅速，现金流也相对健康。它并不急于上市，因为不需要通过公开募资来维持日常运营。

　　这种状态让它可以把精力集中在技术打磨和产品优化上，而不必每三个月为了一份财报而调整节奏。Kimi同样如此，它把长文本处理这一单一功能做到了极致，精准抓住了职场、科研、法律等专业人群的需求，用户粘性高，付费意愿也明确。

　　之前一度被市场唱衰，但凭借持续的技术迭代重新站稳了脚跟。

　　对这两家公司而言，不上市在现阶段反而成了一种优势——没有公开市场的业绩压力，团队对公司保持完全掌控，可以按照自己的节奏去构建商业闭环。

　　站在当前这个时间点看未来一到两年，我们认为，中国AI大模型行业的格局基本会走向定型。已经上市的智谱和MiniMax大概率会出现分化。

　　智谱依靠稳定的政企合作和企业定制订单能维持基本盘，但增长空间会受到项目制模式的天然限制，市值也会逐渐回归到与盈利能力相匹配的合理水平。

　　MiniMax如果无法在消费端解决用户付费率低和算力成本高企的难题，估值缩水的压力会非常大，甚至不排除被大厂收购的可能性。

　　DeepSeek和Kimi这类未上市的头部公司则会继续凭借技术和产品优势向前推进，等商业模式完全跑通、实现规模化盈利之后再择机上市，届时市场给予的认可度会更高。

　　而那些已经掉队并转向垂直领域的公司，很可能在接下来的行业整合中被相关行业巨头低价收购，或者因为资金链断裂彻底退出市场。整个通用大模型赛道的大门已经基本关闭，后来者几乎没有再入局的机会，垂直领域也会逐渐被大厂和头部独立公司瓜分完毕。

　　所以，这个为期两三年的行业洗牌，实际上是资本周期对技术泡沫的修正。

　　当风险投资的钱退潮，公开市场的考验接踵而至，任何一家AI公司都必须正视在没有外部输血的情况下，你到底能不能靠卖产品或服务活下去。

　　技术当然是根基，模型能力决定了你能走多远的下限，但现金流和盈利能力决定了你能不能活到那一天。